汽车经销商研究报告：业务前景（34页）

行业报告下载 2022年05月31日 08:48 管理员

汽车经销商业务主要包含新车销售、金融保险、售后和二手车 4 类。从收入结构上看，新车销售是收入主要来源，从毛利和利润结构上看，新车销售毛利率较低，毛利占比也较低；售后服务和汽车金融保险毛利率较高，是主要利润来源。2020 年以来的经销商利润好转更底层的逻辑是被动去库存周期推动。汽车行业具备如下两个特征：①重资本投入下，增减产能周期跨度长、②4S 店销售模式下（4S 店经销商向厂家批发购买，普通消费者再从 4S 店零售购买），经销商库存较重，增减库存周期长。在上述两个特征的共同影响下，汽车行业供需缺口修复所需时间较长，行业产销周期表现为较明显的库存周期变化。我们以中汽协数据口径下的全国汽车库存增速表征行业库存水平、全国汽车销量累计增速来表征行业需求水平，如下图可见，以 2015 年中~2018 年底为例，汽车行业经历了一波完整的库存周期，历时约 3.5 年。具体 2021 年经销商利润好转，汽车市场经历了 2018-2019 年销量大幅下滑后库存高企，从 2019 年开始经销商集团加大对库存的管理，设立库存的熔断机制，加上 2020 年厂家下调年度目标、取消疫情严重月份的考核等一系列帮扶政策，减轻了经销商的库存压力，在 2021 年又面临芯片短缺使得终端库存进一步降低，终端车辆供不应求，而后出现让利收窄。

2022 年开始渠道将逐渐进入降价周期。站在当前时间点来看，我们认为，目前处于补库存阶段，当然受年初以来的疫情影响汽车消费动力疲软，许多城市出现经销商闭店现象，而热销车型生产短缺，导致供需结构不匹配，造成了库存水平一定程度的虚高，随着疫情逐渐得到控制，以及芯片短缺缓解，我们认为 2022 年库存水平将持续高位运行，终端将逐步进入价格下行周期，经销商新车销售端盈利能力会有所削弱。但是也需要指出的是，经销商新车销售环节的盈利同时取决于经销商的折扣和厂家给到的返利，若终端价格上涨，折扣收窄，但是厂家的返利也会收窄，以维持经销商相对稳定的利润，如广汇汽车 2021 年三季度因为返利下降比较多导致单季度利润出现大幅下滑。因此，降价周期并不意味着经销商的利润一定会大幅下滑。另一个对经销商新车销售利润有决定性影响的点是豪华车占比。近些年即使在 2018-2020 年乘用车市场连续 3 年负增长的情况下，豪华车销量持续增长。拿广汇汽车举例来看，豪华品牌销量占比 2019 年是 20.5%，2020 年是 23.5%，2021 年是 25.8%，呈现明显提升，而豪华车新车销售毛利率普遍较中高端更高，普遍在 2-3% 以上，如奔驰、奥迪 2-3%，宝马 3%以上，更高端的保时捷 6%以上，而中高端的日系普遍在 1-2%，其他合资及弱势自主甚至会亏损卖车，因此豪华车销量占比高意味着更高的新车销售利润。除了新车端，金融保险、售后等后续衍生环节也会受益。

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