白酒板块的复盘与展望报告（32页）

行业报告下载 2022年04月12日 06:29 管理员

2019 年估值恢复，2020 年疫情背景下估值跃升，板块保持高景气。2019 年初板块估值在 18X 左右，是近 14 年以来估值的 28%分位数，随着白酒业绩持续保持较好的增长，性价比凸显，叠加春节期间因为各大名酒的动销普遍都超预期，到 2019H2 板块估值提升到 25-30X 区间。消费升级依然推动行业向前发展，在居民消费和商务消费的加持下，2019 年板块仍然保持较快的业绩增速发展。但正常来说消费升级平缓稳步向前推进的，2020 年突如其来的疫情打破了正常的经济增长节奏，在流动性宽裕的背景下造成了板块估值体系跃迁上移，白酒板块估值在 2021 年 1 月份达到最高的 60X，估值推动了白酒板块 2020 年的牛市行情，全年板块涨幅高达 112.41%。自 2021 年以来，随着流动性相对收紧和外在系统性风险的干扰，估值从高点回落，板块行情演绎节奏类似 2010-2012H1 年，受流动性影响估值回落，但业绩仍表现较好。 1、如何看这一次的估值回落？

业绩方面，稳健增长，十四五目标完成可期。我们认为当前行业传导的逻辑未变，以居民消费为主的消费升级仍为行业的主要驱动力。上一轮 2011-2012 年中出现了业绩反映迟于估值反映两个季度，我们认为这一轮中，消费升级比投资驱动具有更稳健的消费场景和空间，需求端稳健，周期性弱化，酒企精细化管控加强，业绩仍将保持稳健的增长，十四五规划目标仍在一步步达成之中。消费升级推动力不变、茅台价格持续坚挺、名优酒企业绩逐步释放下，我们认为行业将继续保持景气度。2）估值方面，进入合理区间。受流动性和外部系统风险影响，板块估值从高点回落，目前处于 30-40X 的区间。a.横向比较来看，板块五年估值体系中枢在 25-35X 左右，跟五年前相比较，外资对于白酒的青睐提升，高端白酒尤其是茅台的金融属性稳固，供需保持紧平衡，净利润还有超预期释放的可能，而且酒企推进渠道改革、加深精细化的颗粒度，保持渠道的低库存和重视动销，茅五未来三年业绩 CAGR 约 15-20%、次高端未来三年业绩 CAGR 在 30-40%区间，板块估值中枢上移合理；b. 随着周期性的进一步减弱，白酒估值体系从周期性过渡到消费品属性，综合看白酒的优质赛道、具备提价能力、业绩确定增长等因素，跟其它消费品或者奢侈品比较，白酒 30-40X 属于合理区间。

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