历史回顾看铜铝板块估值的上下限报告（14页）

行业报告下载 2022年04月14日 07:42 管理员

与铜类似，2021 年以来，在国内能耗双控、海外供需错配等因素推动下，铝价持续上涨，即使有所回调，但由于海外能源价格高企、欧洲地缘政治关系紧张等因素影响，最新期（2022.3.15）LME3 月铝价为 3252 美元/吨，处于 2002 年以来约 99.4%历史分位。因此站在大宗商品价格历史相对高点上，类似于前文我们分析的铜，以下我们将回顾 2002 年以来铝价、部分上市公司股价及估值走势，以期得到对未来的具有指导性作用的结论。回顾 2002 年以来铝价走势，并选取铝行业的云铝股份（000807 CH）进行分析（基于公司规模、业务类型、上市时间等，无更多合适标的），发现在长周期维度看，铝价与股价趋势性较为一致，但峰值点存在一定时滞。从铝价各个周期看，2006 年 5 月至 2008 年 7 月期间较为特殊，铝价在前 19 个月震荡下行，期间跌幅 15%；此后 7 个月上涨，期间涨幅 28%，整体呈现出震荡走势。2006 年 5 月至 2007年12月期间，云铝股份股价涨幅达459%，或主要因美国次贷危机前夕全球通胀加剧，推动公司股价大幅上涨。而在其余的铝价上涨或下跌周期中，可以看出云铝股份股价涨跌幅与铝价趋势均一致，但一般股价峰值点提前于铝价峰值点。

估值方面，基于 2002 年以来铝价周期中峰值阶段云铝股份估值（以 PEttm 口径为主，辅以即期 PE、即业绩采用当季业绩年化）情况，其中部分时期（2010 年以后）由于市场环境、公司业绩等因素，估值不具备参考性，因此我们主要关注 2002-2010 年期间情况。基于 2002-2010 年，在底部区间时，以 2005 年 6 月为例，期间云铝股份估值中枢底部在 8X 左右；顶部区间，以 2008 年 7 月为例，期间云铝股份估值中枢顶部在 50X 左右。历史估值水平上下限，针对铜、铝板块未来估值参考性或仍在。回顾 2002 年以来铜、铝板块中，商品价格和相关标的股价、估值走势，发现与价格趋同性较为明显，而估值中枢的顶部均在 50X 左右、底部则在 6-8X 区间内。供给端，由于双碳政策，铝板块受限更为明显，虽然未来再生铝部分仍有较好的增长趋势，但具体到标的层面，部分电解铝标的或受规模难以增长的限制，产量层面的成长性缺失，或部分影响到基于历史估值水平来指导判断现阶段估值水平的高低。需求侧，铜、铝均有部分新兴领域带动下游需求持续增长，且整体增速不悲观，这一点与钢铁有一定差异。但综合来看，我们认为现阶段价格高位下，叠加供给层面相对有序、特别是铝板块较为明显，因此未来铜、铝板块相关上市公司出现大面积、大幅度亏损的可能性已下降，业绩的相对稳定，也为基于历史时期特别是 2010 年前盈利相对稳定阶段的估值水平，进而为指导现阶段估值提供了先决条件，因此参考性或仍在。

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